Hemos dedicado una parte de nuestra última Carta Semestral a explicar por qué Facebook y Google son actualmente nuestras principales posiciones en cartera y por qué no tenemos intención de que esto cambie en el futuro próximo, a pesar de la mala prensa que han acumulado ambos valores en los últimos años. Esto tiene mucho que ver con las narrativas del mercado: argumentos simples que explican tendencias complejas, visiones sobre el mercado, sectores o incluso empresas concretas que han conseguido abrirse camino hasta ganarse la aceptación de la comunidad inversora, muchas veces con independencia de que la hipótesis que sostienen sea cierta o no.
Históricamente, una de las narrativas que más ha calado en los mercados, hasta el punto de condicionar toda una era política, ha sido la curva de Laffer, también conocida como la ‘doctrina de la servilleta’ por haber sido formulada por su creador, el economista Arthur Laffer en una servilleta de tela de un restaurante en 1974 como una manera de apoyar su explicación de que a mayor nivel de impuestos, menor recaudación hasta llegar a un punto en el que el individuo veía más ventajas en defraudar que en pagar a Hacienda, y viceversa: cómo una rebaja de los tipos impositivos podían actuar como un incentivo a la recaudación. Esta tesis, que ha sido objeto de controversia durante décadas, sentó las bases de las políticas económicas que aplicaron Ronald Reagan y Margaret Thatcher, como resume de manera brillante Patricia C. Serrano en este artículo de El Economista.
Al final, las narrativas no son más que explicaciones cualitativas sobre qué sucederá en el futuro. Como en el ejemplo que acabamos de exponer, su popularización puede acabar teniendo efectos significativos sobre la economía y los mercados, siendo responsables de provocar grandes desalineaciones entre el valor real de una empresa y su cotización en bolsa.
Los expertos que componemos Buy & Hold sumamos más de 80 años de experiencia invirtiendo en los mercados. Nuestra sicav Rex Royal Blue (hoy reconvertida en el fondo luxemburgués B&H Equity) ha cumplido 17 años desde su lanzamiento en 2004 (y, desde entonces, ha más que cuadruplicado el patrimonio de sus partícipes). Tan solo cuatro años antes había estallado una de las narrativas que consideramos más devastadoras, la de la burbuja puntocom. Como otras narrativas que han sido dañinas para los mercados, incorporaba elementos que eran correctos, pero que solo reflejaban una parte de la verdad, mientras que ignoraban otros elementos para poder armar una tesis convincente que fue comprada masivamente por los inversores.
Desarrollemos la tesis que gestó la burbuja tecnológica del cambio de siglo:
La aparición de Internet generó una narrativa de gran difusión en su momento según la cual 1) Internet iba a cambiar el mundo (cosa correcta) y 2) cualquier empresa de Internet iba a cambiar el mundo (cosa incorrecta). Esto hizo que el todo el mercado de TMT (Tecnología Medios y Telecomunicaciones) subiera hasta alcanzar valoraciones absurdas, sin que los inversores distinguieran entre los negocios que sí tenían viabilidad y los que no, un proyecto de crecimiento y aquellos que estaban fundamentados en simples promesas.
Al final, el mercado acabó reconociendo esta realidad por las malas. Entre el 2000 y el 2002, el índice Nasdaq se desplomó un 80% desde máximos. Sin embargo, si usted hubiera comprado Amazon en lo alto de la burbuja a finales de 1999 y la hubiera mantenido hasta hoy, habría multiplicado su inversión por 33 veces. No está mal, ¿verdad?
En nuestra anterior Carta Semestral también dedicábamos tiempo a analizar otras dos narrativas: la burbuja de las empresas de energías renovables, y el hype en los mercados de algunos valores con mucha publicidad gratuita pero con balances que no deberían justificar sus valoraciones, como Tesla.
Al mismo tiempo, ha pervivido en los mercados una narrativa muy generalizada con una visión negativa o recelosa de los FAANGs (aunque nosotros preferimos hablar de FAAMGS, porque incluimos a Microsoft). Esta narrativa es especialmente negativa con Facebook y Google: no solo no se da ningún valor al potencial futuro que suponen sus respectivos negocios, sino que se minusvalora a las enormes comunidades de clientes que existen en torno a ambas compañías. Comunidades que, además, presentan un enorme potencial todavía sin explotar. Asimismo, hay muchas voces del mercado empeñadas en quitar o mostrar como expuesta a grandes riesgos la realidad indiscutible de sus resultados actuales.
En nuestra opinión, a la hora de calcular las valoraciones de una compañía y realizar su proyección a futuro es necesario tener en cuenta los números. Estas empresas cotizan actualmente a multiplicadores sobre beneficios del 2022 de alrededor de 20 veces, o menos de 20 veces si descontáramos la caja que acumulan en sus balances. Sin embargo, sus tasas de crecimiento de ventas y beneficios son altísimas, con crecimientos del beneficio por acción cercanos al 100% en el 2021.
Nuestra afirmación podría parecer obvia, pero no lo es tanto, porque confrontamos esta realidad con el hecho de que tanto Facebook como Google son compañías que llevan años despertando la animosidad de los medios de comunicación constante, con un flujo continuo de noticias negativas. Nuestra sospecha es que esta actitud puede deberse en parte a que estos mismos medios que las publican se han visto muy perjudicados de manera directa por la irrupción de la publicidad digital y el éxito de estos dos gigantes.
Tomemos el caso de Facebook: la punta del iceberg fue el caso Cambridge Analytica, que expuso fallos de seguridad en la privacidad de los usuarios de la red social, que fueron aprovechados para campañas de influencia política. Desde entonces, ha sido constante el flujo de noticias negativas sobre el nivel de privacidad o de control de contenidos dañinos que ejerce Facebook, que precisamente ha pasado estos años bajo la lupa de los reguladores debido a esta cuestión. En cambio, no vemos que haya un control mediático similar en torno a sus competidores más cercanos, como TikTok, cuando estos cuentan con estándares bastante peores en ambos aspectos.
Facebook está expuesto a más narrativas, como la del riesgo regulatorio: que la administración de sus contenidos sea regulada por ley, afectando a la capacidad de monetización de datos de la plataforma. Nuestro punto de vista es que solo se está teniendo en cuenta la mitad de la historia. En sociedades libres y de imperio de la ley, como las occidentales, no es tan fácil actuar contra una empresa que gasta 20.000 millones de dólares al año precisamente en cumplir las normas.
A pesar de este ruido negativo, al que se han añadido diversos intentos de boicot sobre sus respectivas plataformas, los números siguen hablando, ya que tanto el número de usuarios de Facebook y Google como sus ventas y beneficios no han dejado de crecer. En este sentido, el fuerte mercado bajista que vimos en marzo de 2020, que castigó a todos los valores por igual, brindó a los inversores la oportunidad de comprar una empresa de tanta calidad, con tantas barreras de entrada y con crecimiento de beneficios tan alto a un PER de apenas 20 veces.
